Инфлационните очаквания все още не са отделени от целта

Въпреки нарастващата инфлация в еврозоната, ние твърдим, че тя все още не се е отклонила от целта на ЕЦБ в средносрочен план. Инфлационните очаквания все още не са отделени от целта Въпреки нарастващата инфлация в еврозоната, ние твърдим, че тя все още не се е отклонила от целта на ЕЦБ в средносрочен план. Инфлацията в еврозоната е висока и значително надхвърля целевата стойност от 2%, определена от Европейската централна банка. Сегашното високо равнище на инфлация до голяма степен се дължи на фактори, свързани с пандемията, и на повишаването на цените на енергията, свързано с войната между Русия и Украйна. Наблюдаваме също, че инфлационните очаквания все още не са се откъснали от официалната целева норма на ЕЦБ. Това ни кара да смятаме, че в краткосрочен план инфлацията ще се понижи. Едно просто изчисление потвърждава тази картина. Стигаме до заключението, че прогнозите за инфлацията в средносрочен план все още не са се откъснали от официалната цел на ЕЦБ и настоящата политика на умерена интервенция изглежда оправдана. ЕЦБ приключва с изчакването Високата инфлация е актуалната икономическа тема. През юни инфлацията в Холандия надхвърли 11%, а в еврозоната беше почти 9%, което със сигурност е рекорд. Сигурно е също така, че инфлационното ухапване се усеща, особено в покупателната способност на групите с по-ниски доходи. Въпросът е колко дълго ще продължи тази висока инфлация? През последните месеци цените на енергоносителите скочиха до небето (вж. фигура 1), като основна роля за това изиграха геополитическите събития. Ако натискът върху тези цени отслабне, инфлацията също ще намалее. По принцип тогава не би трябвало да се налага голяма намеса от страна на паричните власти, ако изобщо се налага. Но ЕЦБ реши да не чака повече. На пресконференцията си от 9 юни тя обяви намерението си да повиши лихвените проценти с 0,25% през юли и да прекрати програмата си за закупуване на облигации. Освен това тя посочи по-нататъшно увеличение на лихвените проценти през септември, този път с 0,5%. Това обаче ще зависи от това как ще се развие инфлацията. В тази статия ще разгледаме инфлацията в еврозоната. С помощта на прости изчисления ще обясним как според нас сегашното високо равнище на инфлацията в еврозоната няма да се запази. Основната причина за това мнение е, че повторение на експлозията на цените на енергията е малко вероятно. Освен това безработицата в еврозоната, която далеч не е незначителна (над 7%), оказва влияние върху повишаването на заплатите, като по този начин ограничава ефектите от втория кръг на инфлацията. В това отношение ЕЦБ действа като ключалка на вратата. Да, инфлационните очаквания се повишават, но все още не са се откотвили от официалната цел от 2%.                   [Asset Included(Id:1435223512754;Type:AT_Media_C)]                     Основно въздействие на повишаването на цените на енергията Цените на енергията изиграха основна роля за високата инфлация през последните месеци (фигура 2). Въпреки това те представляват сравнително малък дял (11%) от общия ценови индекс. На годишна база обаче енергийният компонент се повиши с цели 42% през юни, което оказа много голямо влияние върху общия ценови индекс. Така почти половината от HICP (Хармонизиран индекс на потребителските цени) -инфлацията през юни т.г. - 4,0% пункта - може да се припише на по-високите цени на енергията. На храните (включително алкохол и тютюн) се паднаха 1,9% пункта, а базисната инфлация възлезе на 2,6% пункта.                   [Asset Included(Id:1435223512806;Type:AT_Media_C)]                     Вместо да разглеждаме приноса на компонентите енергия, храна и основна инфлация, ако се съсредоточим върху нарастването на тези отделни категории, цифрите са още по-впечатляващи: освен 42% за енергията (на годишна база), виждаме 8,9% за храната и 3,7% за основната инфлация. Ясно е, че инфлацията не се случва само при цените на енергията, цените на храните също се повишиха и дори базисната инфлация в момента е доста над 2%. Повишаването на цените на енергията и храните може да се счита за временно. Когато обаче базисната инфлация се повишава, това е знак, че инфлацията се филтрира в останалата част на икономиката. Освен това от октомври 2021 г. насам базисната инфлация вече е над целевото равнище от 2%. Това също ще е изиграло роля за решението на ЕЦБ да коригира инфлационните си очаквания нагоре за 2022 г. и 2023 г. Въпреки това все още има очаквания, че инфлацията ще се понижи - съображение, което намира отражение в умерения обхват на намесата на ЕЦБ. Причини за намаляването на инфлацията Въпреки че ЕЦБ отчете спад на инфлацията, в съобщението си за пресата тя не посочи конкретни причини за това. Но, разбира се, тя има своите причини. Първо ще разгледаме аргументите в полза на това становище. След това ще представим нашите изчисления, основани на основния ни аргумент: повторение на повишаването на цените на енергията е малко вероятно. Първо, основните фактори, които поддържат умерена инфлация през последните десетилетия, не са изчезнали. Най-много да са били отслабени донякъде от пандемията. Тези фактори включват: i) глобализацията, която оказва влияние върху цените благодарение на конкуренцията от страна на повече доставчици; ii) цифровизацията, която прави ценообразуването по-прозрачно; iii) слабото нарастване на заплатите: от ниското участие на работната сила, намаляването на членството в синдикатите и конкуренцията от страна на чуждестранните работници, отчасти чрез миграцията; и iv) застаряването на населението, което води до по-ниско съвкупно търсене, тъй като потребителските разходи намаляват с възрастта. Макар че глобализацията (и миграцията) може да се е охладила малко от натиска на пандемията и геополитическото напрежение, за обрат в глобализацията изглежда не може да става и дума. Второ, повишаването на инфлацията от втората половина на 2021 г. първоначално беше предизвикано главно от възстановяването на икономическата активност след пандемията. По време на пандемията съвкупното търсене беше подкрепено главно от подкрепата на правителствата. Но тъй като услуги като хотелиерство, събития и пътувания бяха предимно затворени, търсенето се пренасочи към стоки като електроника, домакински уреди и спортни стоки (на открито). Това увеличи натиска върху международната верига за доставки, което се изрази в големи закъснения на доставките и повишаване на цените. Имаше задръствания в транспорта, особено в контейнерния транспорт, което също доведе до повишаване на цените. Сега, когато пандемията придоби по-ендемичен характер и повечето сектори отново отвориха врати, търсенето на услуги ще се увеличи. Относителното търсене на стоки ще намалее, както и натискът върху международните вериги за доставки и транспорт. По този начин един от източниците на инфлация ще загуби своята сила. Този процес ще бъде допълнително подсилен от спада на търсенето поради намалената покупателна способност - сама по себе си пряк резултат от инфлацията. Първите признаци на този процес вече се виждат в отслабването на натиска върху веригите за доставки (фигура 3).                   [Asset Included(Id:1435223513320;Type:AT_Media_C)]                     Трето, за бъдещото развитие на инфлацията е важно текущата инфлация да се абсорбира в достатъчна степен от икономическите агенти, за да се предотвратят нови дисбаланси в икономиката. В това отношение развитието на заплатите е от решаващо значение. Важно е предприятията да не бъдат натоварени изцяло или в голяма степен с тежестта на инфлацията, тъй като тогава те биха задействали спирала на нарастване на цените и заплатите. Засега случаят в еврозоната не е такъв. Нарастването на заплатите остава ограничено и възлиза на около 3% (фигура 4).                   [Asset Included(Id:1435223513450;Type:AT_Media_C)]                     Това е доста по-малко от 8% инфлация и ще подейства като спирачка на всяка тенденция на европейските компании да повишават цените.  В процеса на договаряне на заплатите важни съображения са горепосочените въпроси, като например непромененият инфлационен натиск от основните фактори и отслабването на натиска във веригите за доставки. Ролята на ЕЦБ като пазител на еврото също играе роля: очакват ли икономическите участници, че ЕЦБ в крайна сметка ще може да гарантира ценова стабилност чрез адекватни политически реакции? Тези елементи се обединяват в инфлационните очаквания. Въпреки че те се повишиха, понастоящем не дават основание за прекомерна загриженост (фигура 5).                   [Asset Included(Id:1435223513496;Type:AT_Media_C)]                     Тази аргументация създава картина на инфлация, която не е устойчива на сегашното високо равнище. Сега обосноваваме това допълнително с нашите изчисления, които се основават на временно повишение на индексите на енергията и храните. Изчисленията потвърждават картината Изчисляваме очакваната инфлация от юни 2022 г. до края на 2023 г. по прост начин. Това включва разглеждане на годишните процентни промени в месечния индекс - например разликата между юни 2022 г. и юни 2021 г. Използвахме следния подход. За разглеждания период изчислихме ценовия индекс на компонентите енергия, храна (включително алкохол и тютюн) и основни стоки. Основната предпоставка за развитието на индексите на енергията и храните от юни 2022 г. е средната стойност на повишението на под-индекса за периода 2015-2019 г. Така заключението ни е, че сегашното състояние на развитието на цените на енергията и храните не може да продължи дълго. Ще обясним защо. Що се отнася до цените на енергоносителите, ние се основаваме на основната причина за неотдавнашното им повишаване: войната в Украйна и по-специално последвалите я санкции. Те изтласкаха цените на петрола и газа до безпрецедентни висоти. Всяко по-нататъшно покачване обаче би изисквало втори шок, като например сериозно прекъсване на руските доставки на нефт и газ. Това може да бъде ефективен бойкот на руския петрол или спиране на доставките на газ за Европа. Все още обаче не виждаме това да се случи. Вярно е, че с шестия си пакет от санкции ЕС се присъедини към петролния бойкот на Г-7, но бойкотът на ЕС няма да влезе в сила още шест месеца. Освен това Г-7 работи за ограничаване на въздействието на санкциите върху цените на петрола. Да, изглежда, че Русия намалява доставките на газ. Но е много съмнително дали доставките на газ ще бъдат напълно прекратени; със сигурност не е в интерес на Русия да загуби този лесен източник на пари - особено при сегашните високи цени - за финансиране на войната си. Действията на Русия в това отношение могат да удължат сътресенията на енергийните пазари. Въпреки това ние сме съгласни с очакванията на Световната банка и ОИСР, че цените на енергията постепенно ще се стабилизират. Същото важи и за цените на хранителните продукти, като натискът върху предлагането, предизвикан от проблемите с производството и доставките в Украйна, се абсорбира от засиленото производство в други страни, като САЩ, Аржентина и Бразилия.                   [Asset Included(Id:1435223513545;Type:AT_Media_C)]                     На фигура 6 е показан резултатът от изчисленията: инфлацията в еврозоната ще достигне своя връх през юли т.г. и до края на годината ще се понижава постепенно, след което от началото на 2023 г. ще се ускори низходящата тенденция. Това ще доведе до инфлация от малко над 2% в края на 2023 г. Само за да добиете представа за ефекта от изчислението: През юни енергийният индекс беше 156, а според нашите оценки до края на 2023 г. той ще достигне 160. Инфлацията при хранителните продукти ще нарасне от 121 на 124. Тези цифри представляват увеличение съответно с 2,5 % и 2,4 %. Нашите оценки за базисната инфлация се основават на по-кратък и по-скорошен период, т.е. на средното повишение на подиндекса от юли 2020 г. до юни 2022 г. Ние отчитаме ефекта от втория кръг на текущата инфлация, както и основния (низходящ) натиск върху инфлацията, който обяснихме по-горе. За прогнозния период до края на 2023 г. индексът на базисната инфлация ще се повиши от 111 до 114, което представлява увеличение от 3,3%. За изчисляването на HICP използвахме теглата на под-индексите от юни 2022 г. Фигурата ясно показва, че енергийният компонент има твърде голяма роля за текущата инфлация. Този ефект се вижда от (очаквания) енергиен под-индекс, който според нашите изчисления ще достигне 157 през декември 2022 г. - увеличение с 26% спрямо индекса от декември 2021 г. Ако обаче разгледаме индекса за март 2023 г. и го сравним с март 2022 г., когато той възлизаше на 154, ще видим повишение, т.е. инфлация, от малко над 2%. С други думи, инфлационният скок от 2022 г. е съпроводен от огледалния си образ в спад през 2023 г. Това е прост, но силен математически извод, който не изисква никакви допълнителни предположения. Настоящата висока инфлация няма да се задържи. Нашите изчисления водят до среден HICP от 7,9% през 2022 г. и 3,5% през 2023 г., като базисната инфлация е съответно 3,6% и 2,9%. Това е съпоставимо с изчисленията на ЕЦБ за HICP от 6,8% и 3,5% съответно за 2022 г. и 2023 г. и средна базисна инфлация от 3,3% и 2,8%. Така инфлационните очаквания все още не са се откъснали от официалната целева стойност и настоящата умерена политика на ЕЦБ изглежда оправдана. Джон Лориe, Главен икономист john.lorie@atradius.com +31 20 553 3079 Тео Смид, Старши икономист theo.smid@atradius.com +31 20 553 2169 Дана Боднар, Икономист dana.bodnar@atradius.com +31 20 553 3165